黄金投资已成明日黄花

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年终临近，“土豪金”的光环正在褪去。国际黄金价格仍徘徊于1200美元附近，今年以来其价格已经累计下跌近三成，创下近三十年来的最大跌幅。今年也是2001年以来黄金年度价格首次下跌的年份，预示着黄金连续12年牛市的终结，黄金已成明日黄花。

黄金价格下跌令投资者损失惨重，不仅是屡屡被套的“中国大妈”，就连专业人士也难以幸免。支持黄金的最有名的投资者是保尔森，这名对冲基金经理曾通过做空美国房地产市场赚得盆满钵满，但今年前11个月，保尔森旗下的黄金基金已亏损愈60%。

从2000年开始，国际金价振荡走高连续12年，最大升幅663%。而在2005年前后，随着金融产品的引入，更加便利的黄金投资渠道开始对投资者们敞开。金融危机之后，投资者担忧全球央行的宽松货币政策将引燃通货膨胀并导致纸币贬值，因而纷纷买入黄金，金价上涨步伐加快。在2011年，黄金价格达到本轮牛市的高点1922美元。

历史上，黄金经历了几轮牛熊市的转换。最近的一次熊市，是20世纪80年代黄金涨到852美元后开启的，20年后金价已跌到200多美元。之后又是十多年的牛市，自美国发生“9·11”恐怖袭击事件后，黄金价格从200多美元一路上涨到1600多美元。

近期一系列危机事件表明，黄金的避险功能已大大减弱。在塞浦路斯危机、叙利亚的紧张局势之下，金价涨幅并不大。2011年，美国债务天花板问题引发危局，推动金价猛涨至创纪录的1920美元，但今年美国政府关门事件发生后，黄金价格不但没有上涨，反而出现了下滑。黄金作为避险天堂的地位已经动摇。金价和美元指数在过去30年中基本呈现负相关。今年以来，美元对一揽子货币继续升值，也是对金价的又一利空。

黄金本身无法产出收益，且持有成本昂贵，今年美股、美债等廉价避险资产的表现均优于黄金，黄金对投资者的吸引力也正在下降。标准普尔500指数成份股包括股息在内的回报率达到25%，即使因利率水平不断上升而表现不佳的美国国债也只下跌了1%，相比之下，黄金的投资表现令人失望。

此外，受美国退出QE影响，新兴经济体用现金储备平抑经济波动并支撑本币，用于购买黄金的资金相应减少，进一步压缩了需求。为应付此前因黄金的大幅进口带来的贸易赤字，印度在2013年三次上调黄金进口关税，今年11月印度黄金进口较去年同期暴跌80%。印度一度是全球最大的黄金进口国，印度黄金消费量的下降对全球黄金市场而言都是一大打击。

发达国家方面，第一大黄金储备国美国在2013年第一季度出现大幅减持，当前美国的黄金储备量也低于其在2008年时候的储备量。同时德国的黄金储备也轻微下滑。世界黄金协会日前公布的最新《黄金需求趋势报告》显示，全球第三季度黄金需求为869吨，同比下降21%。供给增加与需求减少也成为黄金价格下跌的重要原因。

近年来，黄金需求主要来自新兴经济体，主要的原因是其金融体系比较不完善，应对金融冲击能力有限，因此必须增加黄金储备以稳定本国货币的信用能力，保证本国汇率。从目前来看，若美国不再推行QE政策，则未来几年内新兴经济体对黄金储备的需求将趋于平缓，而QE的退出也将在中长期提振美元走势，打压包括黄金在内的大宗商品价格。

多家投行预计，黄金的平均生产成本约为700美元/盎司，如果利空频现，黄金价格仍有下跌空间。

招商银行报告指出，人口红利会导致流动性宽松，如果大量廉价劳动力加入国际分工，黄金价格有望重新走强。

上世纪90年代，随着中国和俄罗斯等新兴市场的大量廉价劳动力加入国际分工，劳动力对资本的替代作用日益显现，这直接压低了市场利率，导致全球资金充裕，进而推动黄金进入牛市。

而在2011年后，中国和俄罗斯人口红利趋于结束，全球廉价劳动力供给出现拐点，劳动力对资本的替代作用逐渐弱化，流动性由宽松向中性过渡，黄金价格随即走软。黄金的下一轮牛市，仍然需要充沛的资金支持，如果印度、印尼等拥有大量廉价劳动力的国家加入国际分工，黄金将有望开启新一轮牛市。

另一种可能是美国经济数据急剧恶化。目前市场普遍预计未来两年美国经济将以3%的速度增长，但美国经济仍面临受财政拖累的风险。财政不确定性可能会打击消费者信心并最终损及经济活动，也可能令宏观数据的改善态势终止，有利于黄金。

值得注意的是，美国“缩减QE”的影响有可能被市场夸大。即便最终缩减QE，缩减的规模也不会超过每月150亿美元，这意味着美联储每月还是要购买700亿美元的债券，较高的债券购买规模依然会对黄金牛市形成支撑。

总体来看，黄金在2014年将持续2013年的下跌行情，随着世界经济的不断复苏，资金将会重新从黄金这一避险资产开始不断转向风险资产。黄金重返牛市还有赖美国经济形势和全球货币宽松情况。