金融支持实体经济力度未减

　　2017年末，广义货币(M2)增速创下历史新低，同比增长8.2%。2017年以来，M2增速放缓，多个月份都在9%左右运行，个别月份甚至跌至9%以下。

　　观察近10年来的M2增速，在2009年创下28%的高点后，近年来，我国M2增速持续放缓。

　　短期内，M2增速的变化受季节性和监管政策的影响较大，但结合近10年来货币结构变化以及金融创新等因素来看，M2保持较低增速可能成为常态。

　　2017年M2同比增长8.2%——

　　去杠杆强监管拉低增速

　　短期看，去杠杆、强监管使得M2在低位运行。2017年以来，在去杠杆形势下，多个金融监管政策密集出台，要求金融机构严格控制杠杆率、禁止过度期限错配、严禁监管套利等。如2017年底，针对资管业务存在的多层嵌套、杠杆不清、监管套利、刚性兑付等问题，设定了统一的标准规则;针对“现金贷”乱象，明确了原则底线，提出了有针对性的清理整顿措施等。

　　强监管之下，金融机构开始主动调整资产负债结构。前几年，银行购买非银机构发行的资管产品等行为较为普遍，资金空转的现象较多，由此派生出了存款增加，进而推高了M2增速。随着金融监管的加强，银行开始回收通过资管计划等投向非银机构的资金，资金“体内循环”减少，这就拉低了M2增速。2017年年末，M2增速的进一步走低则更多与季节性因素有关。2017年12月份，由于前期贷款扩张较快，年底银行贷款等资产扩张理性减缓，存款派生也相应有所放缓，导致2017年M2创下同比增长8.2%的历史新低。

　　对于M2增速放缓，中国人民银行调查统计司司长阮建弘解释称，2017年末M2比上年有所下降，主要反映了在去杠杆和金融监管持续加强形势下，银行资金运用更加规范，金融部门内部资金循环和嵌套减少。

　　据央行初步测算，2017年金融机构同业业务、债券投资、股权及其他投资全年同比少增，下拉M2增速超过4个百分点。同时，货币持有主体的变化对此也有所印证。2017年末，金融机构持有的M2增长7.2%，比整体M2增速低1个百分点，住户和企事业单位持有的M2增速则高于整体M2增速。

　　货币结构发生变化——

　　指标意义明显下降

　　M2增速大幅放缓，市场上的钱少了，是否降低对实体经济的支持力度?阮建弘认为，总的看，金融部门内部资金循环和嵌套减少，由此派生了存款减少，这有利于金融机构保持稳健经营，降低系统性风险和缩短资金链条，不会对实体经济造成大的影响。

　　从数据来看，对实体经济的支持力度不减。相关社会融资规模数据显示，社会融资规模增长相对平稳。2017年社会融资规模增量累计为19.44万亿元，比上年多1.63万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加13.84万亿元，同比多增1.41万亿元。

　　“M2增速趋于下降时社会融资规模保持较高增长，可以在防范和控制金融风险的同时，保证对实体经济的资金支持。”中国人民银行参事、中欧陆家嘴国际金融研究院常务副院长盛松成也表示，M2增速下降反映了金融部门去杠杆取得了成效，是前几年高增长后向合理水平的回归。社会融资规模增速保持平稳，表明金融对实体经济的资金支持并未减弱，实体经济流动性并未过多受到金融去杠杆的影响。

　　但是，随着近年来我国货币结构发生变化，M2的指标意义已经明显下降。近年来，金融创新快速发展，除了商业银行外，居民和企业存储货币的途径不断增加，如银行表外理财、货币基金、互联网金融存款、各类资管计划等。数据显示，2017年6月底，余额宝规模达到1.43万亿元，成为全球规模最大的货币基金。盛松成表示，这些金融产品货币属性都很强、增长都很快，但不少都没有统计到M2中去。并且，大量企业和居民选择以货币基金等存款以外的形式储蓄，银行存款来源不足、负债压力加大、派生贷款的能力下降，这些都导致M2增速趋于下降。

　　海通证券首席经济学家姜超表示，在金融创新快速发展的时代，货币存在的形式发生了巨大的结构性转移，且新的货币规模维持高速增长，传统M2统计的货币增速就逐渐显得失灵。

　　尤其是近年来互联网金融的发展，这些机构吸收的资金更是分流了本应存在银行、体现在M2中的货币。据中国互联网协会统计，2017年6月末，全国个体网络借贷平台的贷款余额为1.13万亿元，这在2016年末、2015年末和2014年末分别为8034亿元、4395亿元和1036亿元。同时，盛松成认为，地方债发行的减少也使得银行债券投资放缓，进而拉低M2增速。

　　影响因素将更加复杂——

　　低增速或将成常态

　　在现有统计口径不变的情况下，M2可能难以回到过去的高增速时代。

　　2017年12月末，我国M2余额已经达到167.68万亿元。而在10年前，M2余额仅在40万亿元左右。基数大了，M2增速每增长一个百分点需要的资金就比之前要多得多。

　　从近10年的趋势看，随着M2余额的快速增长，增速也在逐步放缓。M2增速在2009年触及28%的高位后，随后开始震荡下行。2014年，M2增速也曾经跌至11%左右。2016年以来，M2持续在11%下方波动。

　　“估计随着去杠杆的深化和金融进一步回归为实体经济服务，比过去低一些的M2增速可能成为新的常态。”阮建弘认为，同时，随着市场深化和金融创新，影响货币供给的因素更加复杂。例如,货币市场基金快速发展对存款的分流作用可能持续存在等。“M2的可测性、可控性以及与经济的相关性亦有下降，对其变化可不必过度关注和解读。”阮建弘强调。

　　回顾历史，2016年之前的主基调是金融创新导致银行表外、非银金融产品吸收货币量高速增长，货币结构从银行表内向表外转移，M2增速放缓，姜超认为，2017年这种转移速度放缓，对M2增速冲击趋弱，但金融监管趋严导致货币创造减少，M2增速大幅下滑。2018年，情况更为复杂，一方面各项金融监管政策落地，银行通过非银创造货币的渠道被全面封堵，货币创造活动或进一步放缓;另一方面，对银行理财、非银机构、互联网金融的监管和限制，有助于货币从银行表外向表内回归，这种结构转移又有推升M2的作用。姜超认为，货币创造活动的减少可能成为主导力量，M2低增长或是大概率事件。

　　对于2018年M2的增速，盛松成认为，2017年金融去杠杆取得明显成效，2018年这个因素不会像2017年这样明显，预计未来M2同比增速将趋于上升，社会融资规模与M2增速差距将逐步缩小，2018年M2增速有可能回到10%以上。