证监会加强发行承销监管始末

　　与此同时，它们需要按照1月12日晚间出炉的《关于加强新股发行监管的措施》(下称《措施》)紧急补充信息披露，准备包括路演过程的相关记录文件、录音等，以证明报价的合理性与参与者的合规性。

　　其中， 恒华科技 或是率先完成该过程的公司，其于1月13日晚间发布重启路演公告，将于1月14日进行网上路演。

　　 奥赛康 预兆

　　将时间拉回到本轮首批新股筹备发行之初，就能发现眼下监管层的监管发力早现端倪。

　　一位接近监管层人士提醒21世纪经济报道记者，在11月30日之后进行的两场监管层组织的保荐机构会议与培训上，监管层就已指出，发行定价市场化并非可以随意定价，更不要试图通过投价报告、路演推介、人情报价、私下诱导等方式引导高价。承销商应积极引导发行人和老股东不要盲目定高价，不要只顾当前利益，后续仍有承诺需履行。

　　按照当时的安排，保存承销资料 3 年以上，推介材料、现场录音均需保留。

　　随着时间进入到51家企业密集发行的开端，打新机构的热情一如市场所预计，走在前排的发行人和保荐机构刚开始时仍是小心翼翼地剔除高报价，来确定发行价。

　　比如 新宝股份 和 我武生物 ，前者最终发行价为10.5元，在其之上的报价被作为最高报价剔除，剔除比例高达44.51%。我武生物定价20.2元，剔除比例更高达57.94%。两家都远远超过新股改革意见中10%的剔除底线。

　　然而，奥赛康72.99元的定价与5000万股老股转让，在1月9日被整个市场关注，其报价剔除比例以及老股转让比例与前两家截然不同，几乎是掐着规则来进行。比如最高剔除比例12%，老股转让则达到了4360.35万股，明显是冲着之前预告的5000万股上限来的。

　　1月10日凌晨，奥赛康暂缓发行公告一出炉，已宣告了监管层对于发行承销端的监管开始发力。

　　次日伊始，奥赛康发行人与保荐机构中金公司便被证监会发行部约见，主要针对其报价过程中的合规性，以及信息披露的合规性进行核查。直至1月13日，保荐机构方面仍在配合监管层核查。

　　同日下午，证监会的例行新闻发布会开始，新闻发言人的首个公开发布内容便关于“加强发行承销过程监管”，并提出将在近期组织证券业协会、交易所对部分公司的发行承销工作开展检查，并指出将对违法违规行为进行查处。

　　针对老股和新股配比数量方面，证监会则提醒发行人和主承销商要合理设定新老股配比数量、网上网下分配比例、承销费用分担原则，兼顾各方利益。

　　 监管层正式发力

　　在奥赛康暂停发行之初，市场还没有意识到证监会后续的监管措施出手会如此迅速。在市场仍然聚焦于奥赛康后续处理的周末，1月12日一场发行承销监管加强版已经铺开。

　　当天，按照此前的安排，东方网力等五家公司本应于次日刊登发行公告，此前它们的定价已经完成，一切都已准备就绪，比如恒华科技(300365.SZ)一度在下午已经刊登发行公告。

　　然而，晚间8点前述各家公司便接到监管层电话，通知其需要统一暂缓发行，并改变原有计划刊登特别公告模版。

　　1月12日晚间九点，证监会紧急发布《措施》，包含三项内容。其中第二项是：如发行价(或发行价区间上限)对应市盈率高于同行业上市公司平均市盈率，发行人和主承销商应在网上申购前三周内连续发布投资风险特别公告，每周至少一次。

　　与此同时，奥赛康事件中掀起轩然大波的新老股配比的监管措施或也在酝酿中。此前按照新股发行体制改革与配套文件，并无新老股配比的具体限制，监管层在与保荐机构的沟通中关于比例的要求为新股理论上可以 30%、40%、50%等等不限，两者比例自主调节。

　　在1月12日晚间有消息指出，监管层正在制定新老股配比的补充性规定，或要求老股转让不得超过新股。一位接近监管层人士告诉21世纪经济报道记者，监管层确实在研究相关的规定，但目前仍未完成。

　　事实上，除了上述5家公司，别的首批发行企业也感受到了监管的加强，在《措施》中，监管层已要求主承销商严格审查询价机构资格。

　　在渡过了1月13日凌晨的监管紧急命令之后，便开始了本文开端的一幕，除了上述五家公司之外，其余首批发行企业已陆续展开询价机构资质审查。

　　在路演方面，监管层的抽查则还未开始，1月13日，21世纪经济报道记者在 鼎捷软件 的北京路演现场并未发现监管层抽查人士，但整个路演现场已显冷清。可容纳百余人的路演现场，只有45名机构投资者参与。

　　 改革应从何改起？

　　从11月30日发布新股改革意见，到12月31日凌晨首批4只新股刊登招股公告，十天后，自奥赛康起始的加强版监管风暴便告来临。

　　如果溯源，可以发现这或与监管层既定的改革初步验证目标有关。

　　在前述两场会议上，监管层人士就曾强调，“我们把核准批文节奏放开、把定价管制放开，交给大家自主配售权，如果依然三高突出、炒作盛行、社会一片哗然，后续的市场化改革就有很大压力。”

　　上述监管层人士也指出，抑制三高是关键目标。其必然结果就是加强监管。从目前各家的询价过程可见，高报价热情依然不减，只有发行人和承销商“狠心”剔除大部分报价，才能稍微压低价格。

　　这与国外市场的承销商压价截然不同，一位参与过国内企业在H股上市的机构人士介绍，其所负责项目的承销商包括了很多国际投行，在定价前一天，投行与发行人还其乐融融，然而第二天投行就“变脸”压价，原因是要维护其销售客户的利益。

　　但眼下打新热潮高昂下，发行人与保荐机构要面对的不是需压价的客户，而是要不惜代价入围抢筹的客户。要是压低价格，则是两边得罪。

　　“现在的问题是投资者为什么要高价买，而不是发行人为何要高价卖。原来大家觉得发行量加大以后，三高就会下来，现在发现是一厢情愿。在二级市场估值扭曲，所有人都不按规矩出牌的情况下，短期再怎么加大发行量也于事无补，除非就这么高价一直发下去，让冲在前面的人死掉一批，市场才会冷静下来。”上海一位私募人士对此认为。

　　在其看来，监管层与其做堂吉诃德，费尽心机与“三高”作战，不如从规范二级市场做起，先让二级市场估值回归正常，“这才是治本之策”。

　　显然，如何平衡中长期市场化改革目标与眼下三高突出的情况，还将极大考验监管层的智慧。也许其面临的下一个考题，就是在发行价被“强制”修正后，新股上市迎来的爆炒。

　　熟悉资本市场的人不会忘记 浙江世宝 ，其原计划募资5.1亿元，对应发行价为7.85元。最终仅募资3870万元，缩水超过90%，最终发行价降至2.58元。但上市首日便疯涨626%。

　　按下葫芦浮起瓢，或是下一个考验监管能力与补位的关键时刻。