城投债成利率近9% 借旧换新滚雪球加剧风险

　　　2014年债市注定不会平静，原因之一是债务仍在滚雪球的地方融资平台。

　　在审计署公布地方债务审计结果之后，2013年12月31日，国家发改委为避免地方融资平台在2014年出现较大信用风险，宣布允许发债置换“高利短期债务”及“借新还旧”。但这一良好初衷却在客观上加大了2014年城投债供给压力。

　　实际上，在2013年年末流动性严重紧张的时候，在多数企业因资金成本高企而推迟发债的时候，唯有城投债“一枝独秀”，顶着高成本继续发债。这一状况在2014年新年得以延续。

　　“这已经形成了一种循环，高成本发债进一步加剧偿债压力，而偿债压力的释放只能依靠持续发债，就像雪球一样只能越滚越大；而这一方面加剧了信用违约风险，另一方面也加大了市场上城投债的供给压力，从而也导致资金成本居高不下。”一名债券市场分析师对《第一财经日报》记者表示。

　　不得已而为之

　　据《第一财经日报》记者不完全统计，自2013年12月19日～2014年1月13日，共有17只城投债发行，发行规模总计134.5亿元，占同期发行企业债规模的100%；另有首开和丰城两只总额为14.5亿元的7年期城投债排队等待发行。如果将公司债计算在内，则同期共有43只债券发行，发行总额为178.55亿元，而城投债占比75%。

　　“非基建或城投性质企业可以因为发债成本太高而暂缓推迟上马新的生产线或者调整自身的生产节奏，但城投公司目前发债其实很大一部分是用来借新还旧，而且基建项目一旦开始就需要持续的资金流，这决定了城投公司硬着头皮也得发债，这是不得已而为之。当前的发行成本的确会增加他们的偿债压力和偿付风险，但只能走一步看一步。”一名国内领先的评级分析师告诉《第一财经日报》记者。

　　上述评级分析师表示，从目前债务增加和财政收入增加的速度来看，城投公司“顶风发债”是必然。

　　中国国际经济交流中心的统计数据显示，2013年全国地方债务到期还款3万亿元，同比增长超过60%，约占当年地方财政收入的50%。随着平台融资2014年集中到期，未来两年到期债务规模增长更快，而财政收入增幅则难以大幅提升，届时地方政府以及融资平台将面临更大的还本付息压力。

　　融资成本已逼近信托

　　目前业内比较一致的估计是，现在全国城投债余额为2.7万亿元左右，而自2014年开始未来几年每年都将面临极大的偿债压力。

　　“自2014年开始未来几年可以算作偿债高峰，很多2009年发的陆陆续续都快到期了，因为按照协议，2009年发行的很多7年期的企业债需要提前还本。”一名债券从业人士告诉《第一财经日报》记者。

　　另据《第一财经日报》记者不完全统计，今明两年分别有2850亿元、2000亿元城投债到期。

　　除了目前的城投债余额，整体的地方融资平台债务在当前背景下正在向债市转移。来自中国国际经济交流中心的统计数据则显示，2014～2016年地方政府利息负担预计在1.5万亿元左右，2014年地方政府债务偿还规模为3.56万亿元。此外2014年还将有约2.9万亿元信托面临滚动到期的压力。在监管层整顿影子银行的背景下，这些信用压力将各种融资需求推向债券市场，给债券市场造成供给压力，而债券供给压力增加的直接结果就是发行成本上行，尤其是考虑到当前甚至在整个2014年都将是一种流动性偏紧的状态下，城投债收益率上行，甚至直逼高收益债也就不难理解。

　　2013年年末，地方融资平台发行的90天短融利率甚至超过9%；而2014年年后密集发行的城投债成本即便在整个资金面开始放松后仍然持续上行。

　　“日前怀化城投债‘14怀化01’以及‘14丰城投债01’均以8.99%的票面利率创出近年来新高，新债发行票息节节升高对于发债企业来说是一笔沉重的负担，其融资成本已逼近信托，而今年城投债扩容压力仍将增大。”一名债券分析师对本报记者称。

　　另据本报记者不完全统计，2014年以来发行的大部分城投债中，主体评级在2A，本期债券评级在3A的高信用城投债发债成本也到了8.6%左右的水平，而在去年同期，该评级水平的发行成本大概在4.5%～5%。

　　信用评级调降或将持续

　　除了资金成本上行，有些城投债发行主体(或债券本身)的评级也在遭遇下调。

　　日前中债资信下调了武汉市城市建设投资开发集团有限公司跟踪信用评级结果，将武汉城投主体信用等级由AA下调为AA-。

　　“公司债务负担进一步加重，偿债指标有所弱化。公司未来投资支出规模仍很大，同时考虑到目前融资平台的融资政策依然严格，且未来1至2年公司到期债务规模很大，整体偿债压力将增大。”中债资信的下调评级报告如是解释。

　　“一直以来，由于具有地方政府的担保背景，城投公司债项评级被下调的很少，主体评级被下调的基本没有。对武汉城投降级，主要还是对武汉市财政负担比较担忧，因为城投债最主要指标还是当地财政实力和负担。”来自评级机构的人士说。

　　资料显示，受制于去年以来平台贷款规模的限制，不少城投公司转向用城投债来替代银行贷款拉长负债期限。发改委最新的表态也显示，允许平台公司发行部分债券对“高利短期债务”进行置换，允许发行债券用于“借新还旧”。

　　这种趋势在2014年将进一步增强，但伴随着货币政策收紧以及经济增速放缓，这种信用下调以及发行成本上行将成为2014年的主导行情。

　　“发行利率上升导致较多城投公司融资成本高企等因素或将导致经营压力和财务风险的逐步扩大，由此引发的债券违约风险在2014年仍将十分严重，一些信用水平较差的城投债是可能爆发违约的重灾区之一。”一名评级机构人士对《第一财经日报》说。