中国经济应戒刺激药瘾

中国上演金融危机已是不可避免。如果危机在较短时间内发生，其后果可以得到控制。但假如政策制定者进一步实施刺激，试图推迟“清算日”，那么几年内发生严重崩盘将不可避免。

中国正在经历史上最大的一次货币扩张。以广为使用的指标M2计，该国的货币供应量在过去6年已经增长两倍，增幅是美国同期的四倍。

这种史无前例的扩张，至少在一定程度上解释了中国经济的超高增速，但这种增速正遭受人口因素的制约。2012年，中国的劳动年龄人口首次下降，而这一趋势肯定将持续20年。除非中国能够不断提高劳动参与率（例如让更多女性进入劳动力大军，或是说服老年人不退休），中国劳动力增长的速度甚至难以达到每年1%。为了维持高于7%的经济增长率，整个经济的生产率需要以每年6%至7%的速度增长。这在任何国家都是难以完成的任务，而在劳动密集型的服务业和农业占据经济半壁江山的中国，这几乎是不可能的事。

中国大部分工业领域均遭受产能过剩，但固定资产投资仍以两位数增长。钢铁业便是典型的例子。中国每年的钢铁产能约为10亿吨，其中约三分之一闲置。因此，增长数据呈现出误导性。产出虽然产生了，有时却是没有相应需求的。信贷必须不断猛增，以推动资本支出，维持工厂运转——但这徒增闲置资本的存量。房地产投资也是类似的情况。中国充斥着价格超出人们承受范围的高品质住房。为了清理库存，需要大幅降价。而此举将给参与货币扩张的银行带来严重伤害。

观察人士常常表示，中国的幸运之处在于它的资本账户是封闭的，这可以避免资本外逃。但一个后果是巨大、持续的国际收支盈余。外国资金流入中国，支付购买中国的出口商品和在中国进行投资的款项，但回流到国外的资金却少得多，因为合法的流出通道太少。中国过去10年的盈余远超日本20世纪80年代的水平，而日本灾难性的资产价格泡沫膨胀正发生在那时。这本该导致货币快速升值。但中国在过去10年的大部分时间内将人民币与美元挂钩，积累了大量外汇储备。

更严重的是，中国投资者认为中国的银行或金融产品不会破产或违约，因为背后有政府的支持。这在一定程度上是十年前那场银行救助行动的结果——当时，四大国有银行约40%的贷款（按面值）转移至资产管理公司名下。但更大的问题是，每当增长下降时，共产党领导层就容易采取政策刺激。

金融管制正在逐步放松。但离岸人民币交易市场规模仍然太小——不到中国外汇储备价值的5%。完全开放资本账户是不可能的，这将引起资金大规模流动，随之而来的失控也是政策制定者不希望看到的。

中国已经占据了全球资本密集型产值的一半份额，占据了美国所有进口的近五分之一。在这样一个国家，制造业增长将不可避免地放缓。服务业的繁荣可以弥补制造业的一部分失速。但建造更多住房和铁路可不是促进服务业发展的办法。

中国经济处于不平衡状态。这种状态可以维持一段时间，但维持得越久，最终的结果就越糟糕。工业领域已经受到价格下跌的困扰。为了避免出现更大范围的通缩螺旋，中国应当戒除对反复采取政策刺激这一错误药方的依赖。