不必过度解读定向降准

尽管这句话被放在了相当长的前后文中，却被眼尖的媒体挑了出来，也成为了近期市场上最重要的财经新闻。市场投机者认为，这是中国重新开启降准通道的前奏，与中国因素相关的澳币和铜价也出现了显著的上升。

但笔者认为，市场过度解读了这项政策背后的意图。首先，所谓的“定向降准”针对的目标是县域农村金融机构，而且前后文也明确表示此项政策意在支持三农发展，这符合本届政府一直以来的政策取向。第二，李克强也明确表示，整体经济运行在“区间之内”，尽管存在困难，但并不改变其对整体经济政策的取向。这事实上与前届政府对于经济的判断存在一定的区别，从过去两年来看，不会大规模刺激已经成为政府与市场的共识，因此从“定向降准”这样的细枝末节中得出“政策放松”的结论，似乎也有些牵强。第三，对于某些金融机构的“定向降准”已经实施过多次，这已经导致了农村金融机构的存款准备金率至少低于大型金融机构4.5个百分点，从此前的经验来看，“定向降准”带来的效果也十分有限。

当然，仍然有几个问题待解，首先，在第一季度GDP公布当天，中国国务院常务会议就有这样的评论，是否“别有用意”？这似乎还不好说，据笔者观察，国务院常务会议多数安排在隔周的周三，而GDP也在周三公布，这是否“巧合”，外界难以得出结论。第二，目前的货币政策已经存在宽松的迹象，这从过去两三个月以来7天回购利率的下滑也就显而易见，从这个角度来看，“定向降准”似乎更多预示目前的宽松会持续，但却难以得出会“更松”的结论。“钱荒”之后的半年，7天回购利率的均值达到了4.7%，而春节之后却在3.6%左右，而且市场的谨慎情绪则出现一定的缓解。在第一季度信贷数据公布后，中国央行调查统计司司长盛松成也撰文表示，整体流动性显得较为宽裕，同时信贷投放力度也并没有出现明显的下降，当然，盛松成主要观测的数据仍然是货币供应总量的角度。

从这一点来说，对货币政策的判断到底“以量为主”还是”以价为主”，则仍然存在着争议。在利率市场化推进的过程中，价格的敏感度开始显著升高，同时，从发达市场的经验来看，利率水平也是各大央行进行货币政策操作的主要目标。但如果以价格作为观测目标，那么目前来看，除了短期市场利率出现了一定的下降之外，3个月的上海银行间同业拆借利率，理财产品收益率甚至余额宝的收益率，仍然处于高位运行的状态。

这事实上回到了问题的关键，也是本届中国政府多次强调的，即如何为实体经济输血，并实际降低其融资成本，以避免企业的过度套利和投机，促进其健康发展。尽管中国央行尚未公布第一季度的企业贷款的加权融资成本，但从多个数据来看，企业尤其是中小企业面临的融资成本并未实质性下降，目前仍然运行在7%的加权成本附近。

但需要指出的是，融资成本居高不下，显而易见是一个结构性问题。需要指出的是，货币政策却并不是一个结构性政策工具。从这个角度来说，市场对于“定向降准”的解读和热情是否有些过度呢？