现在是货币政策调整的良机吗？

    今年货币信贷看上去比往年有所收紧，再加上猪肉供应增加，导致猪肉价格大跌，限制了食品价格的升幅，从而导致CPI转向的速度高于预期。就目前的情况来看，尽管市场降准降息的呼声很高，但货币政策要全面转向、降准降息的概率仍然不会太高，央行仍然会更多地通过公开市场操作来引导金融市场利率水平降低，通过定向型降准降息来让资金流向实体经济。

    9月居民消费价格指数（CPI）同比增幅回落至1.6%，为4年半以来的新低，比上个月回落0.4个百分点，远超过市场预期。而9月工业品价格指数（PPI）则大幅下跌1.8%，跌幅较上月扩大达0.6个百分点，是连续第31个月下降。

    有分析认为，9月CPI和PPI数据都比预期要差，显示国内总需求疲弱、产能过剩问题严重、实体经济低迷；在稳增长的压力下，低通胀为宽松货币政策提供空间。所以，数据公布后，市场要求央行降低利率、降低存款准备金率的呼声一片。

    那么，现在真的是央行全面降准降息的好时机吗？如果按照成熟市场经济的一般标准，当CPI、PPI、房价都处于下降，特别PPI长期处于负增长的情况下，是央行实行宽松货币政策的良好时机。但中国的情况与成熟市场经济的情况相差很远，目前是否为央行全面实行宽松货币政策的时机，得看国内CPI、PPI回落的原因，看当前金融市场流动性的情况及分布，也得看当前货币政策在融资市场中的作用。

    国内PPI之所以持续下降31个月，主要是许多产业存在严重的产能过剩及房地产市场出现了周期性调整。房地产市场一进行周期性调整，许多行业严重的产能过剩的问题就立即暴露出来，从而使生产品的价格连续下跌。再加上受美元强势和国际需求减弱的影响，国际大宗商品价格也全面下跌。中国是许多国际大宗商品的主要进口国，国际市场的价格下跌自然会传导到国内市场上来。可以说，这种趋势还会持续一段时间，PPI仍然会处于下行的空间。在这种情况下，如果希望货币政策宽松来刺激需求增长，提升国内PPI水平是对牛弹琴。

    至于国内CPI，实际上，国内CPI受货币政策的影响不大。因为，从早 几 年 的 情 况 来 看 ，比 如2009-2013年，国内银行的信贷增长达到45万亿之多，货币供应量增长是前所未有的，但国内通胀率基本上处于一个适中的水平。实际上，这既与中国的CPI统计权数有关，也与过多的货币流向有关。

    因为，中国是以食品及猪肉为主导的CPI，只有过多的货币影响食品价格及猪肉价格上涨时，才会传导到CPI上来。如果食品及猪肉价格变化不大，货币发行对CPI的影响或是不大，或是间接的。今年的情况是，货币信贷看上去比往年有所收紧，再加上猪肉供应增加，导致猪肉价格大跌，限制了食品价格的升幅，从而导致CPI转向的速度高于预期。

    再来看今年金融市场的流动性问题，上半年无论是社会融资总额还是银行信贷增长都处于历史最好水平。因此，从7月开始政策上有所收紧。那么，金融市场宽裕的流动性流向了哪里？

    今年下半年以来，无论是定向降准还是定向降息，及货币市场的公开操作，央行货币政策的目标就是要让宽裕的流动性流向实体经济、中小企业、政府倾向性支持弱势产业。但定向型的货币政策刚推出很短时间，一场超过市场预期的房贷新政开始。而这场房贷新政的核心就是要求银行帮助住房市场“去库存化”。如果在这种情况下，货币政策全面宽松，不仅前些时候的定向型货币政策前功尽弃，还将导致楼市的周期性调整转向。这点央行应该看得十分清楚。

    所以，就目前的情况来看，尽管市场降准降息的呼声很高，但货币政策要全面转向、降准降息的概率仍然不会太高，央行仍然会更多地通过公开市场操作来引导金融市场利率水平降低，通过定向型降准降息来让资金流向实体经济。(易宪容)（作者系中国社会科学院金融研究所研究员）