日央行刺激效应递减进退两难

　　□本报记者 张枕河

　　日本央行[微博]在4月8日结束的月度例会上维持了当前的超宽松货币政策不变。该行在去年4月推出了史无前例的大规模量化宽松政策，至今已经整整一周年。

　　分析人士指出，该政策最初对刺激日元贬值，从而提振日本经济的作用非常明显，该国多项重要经济指标一度持续向好。但随后正面效应不断递减，加之日本从今年4月1日起上调消费税率，业内人士对日本经济前景的担忧情绪加重。

　　此外，去年在日元对美元汇率大幅走软支撑下，日本股市暴涨逾50%，牛冠全球。但今年以来，日本股指下跌10%，在全球主要股指中表现最差，很多市场人士将此归结为日央行大规模放水已经给日股带来较大泡沫，目前随着宽松弹药开始不足，股市也难以得到上涨动力。

　　政策效应递减

　　去年对日本金融市场影响最深的事件当属日央行当年4月4日正式推出史无前例的大规模量化宽松政策。接任行长不久的黑田东彦在其上任后的首次货币政策会议上宣布，将以两年左右时间实现当年1月提出的2%的通胀目标，在两年内以每年约60万亿至70万亿日元的速度增加货币供应规模，到2014年，其货币供应规模将增加到270万亿日元，是2012年末的近两倍；扩大长期国债的购置规模，将包含40年期国债在内的所有长期国债列为收购对象，同时扩大购买房地产投资基金(REIT)、交易型开放式指数基金(ETF)等风险资产，到2014年，长期国债、ETF的持有额实现翻番。

　　日央行量宽政策的初衷就是刺激日元贬值，并带动日本经济复苏。从去年的整体表现来看，该政策不仅“超额”完成了任务，还较为意外地使日本股市成为全球主要股指中表现最好的。但如果更深入分析，特别是进入今年以来，这种政策刺激效应实际上正不断减弱，宽松的“弹药”已难再续。

　　数据显示，扣除物价变动因素，该国去年第二季度实际GDP按年率劲增3.8%，随后两个季度也均实现同比增长，出现连续五个季度实现正增长。然而，日本去年三季度GDP按年率增速为1.9%，去年四季度GDP按年率增速仅为0.7%，连续两个季度增速大幅缩水。日本央行还预测，由于将消费税率从5%上调至8%将大幅抑制消费，今年二季度日本经济将出现负增长，连续的复苏势头将被终结。

　　金融市场方面，从2012年四季度已经开始走软的日元汇率在去年4月以后继续下探，美元兑日元汇率从93一路上涨至去年年底的104，创下五年半以来的高位，但目前该汇率回落至102附近。日本股市去年以大牛市完美收官，日经225指数和东证指数分别累计上涨57%和51%，但今年以来两大股指均下跌10%，在全球主要股指中表现最差。

　　日央行或需加码

　　业内人士指出，在被普遍认为宽松力度已经不够的背景下，日本央行或已经走入进退两难的局面。一方面，如果不进一步放水，可能难以支撑当前的经济增速；但另一方面，继续加码宽松可能加剧的资产泡沫，以及各种潜在危机正越来越受到日本国内外投资者和专家的重视。黑田东彦在8日的记者会上表示，目前还没有考虑进一步的宽松措施，就凸显出该行的矛盾心理。此外，即便日本进一步放宽货币政策，恐怕也难以复制去年对经济和股市的大幅利好。

　　日本内阁府7日公布的最新数据显示，日本2月领先指标较前一月下降4.6点，至108.5点，不仅是六个月以来该指数的首次下降，跌幅也创下2009年1月以来最高。该领先指标追踪的十多项数据中的大部分数据均在当月出现恶化。日本共同社的评论指出，日本领先指标被用来预测未来经济前景，由众多统计要素组成，是分析宏观经济的最重要指标之一，该数据疲软表明，在日本政府上周将消费税从5%上调到8%之前，日本经济已经相当脆弱。另外，该数据还可能激起更强烈的讨论，即日本经济将在多大程度上受到近20年来首度上调消费税的影响，以及日本需要多长时间才能回到继续复苏的轨道。

　　日本第一生命经济研究所首席经济学家新家义贵表示，日本4月份及之后的情况具有不确定性，虽然没有必要马上做出经济即将恶化的展望，但各种可能出现的风险仍值得高度警惕。

　　法国巴黎投资公司主管Gentoku Kiyokawa强调，尽管为抵御增税冲击消费，日本政府准备了5.5万亿日元的刺激措施，并把下一次消费税上调推迟到了明年，但市场仍认为准备工作还不够，有越来越多的投资者担心消费税上调。还有许多投资者预期日本央行会在1月和3月加大宽松，但该行最终没有行动，说明其仍在评估各种潜在影响。

　　瑞穗证券分析师Norio Miyagawa表示，日本企业正削减产出以维持低库存，因为他们担心消费税上调后的需求状况，近期公布的一系列数据说明日本经济或许不会快速反弹，“重担”可能要更多地落在日本央行的肩上，但是仅凭货币政策恐怕难以全面提振经济。

　　高盛集团和摩根士丹利均预计，在4月份上调消费税后，日本央行可能被迫采取新的宽松措施，最早的时间点会是6月或7月，因为到那时就可以得到上调消费税后的经济数据，各种影响和风险也会变得更为清晰。

　　资金悄然撤离日股

　　市场人士指出，即使日本央行进一步放宽货币政策，日本股市也很难再现去年的大牛市，很可能将进入“挤泡沫时代”。去年涌入日本市场追逐高收益的海外资金目前正在持续撤离。

　　日本财务省8日公布数据称，境外投资者已经连续3个月减持日本股票，今年以来撤出日本市场的资金已经超过210亿美元，而去年进入日本市场的资金达到1550亿美元，创下历史纪录。东证所近期数据显示，仅在截至3月14日的一周内，海外投资者共抛售了9750亿日元日本股票，创下1987年“黑色星期一”来最高水平，当时日本股市崩盘单周抛盘达1.2万亿日元。做空者是目前压低日本股市的主力，3月份做空交易占到东京证交所日交易量的36%。彭博统计还显示，美国市场专注日本市场的ETF基金3月份撤出了2.431亿美元资金，自去年8月以来首次出现资金净流出。

　　日本Diam资产管理公司基金经理Hisashi Iwama表示，目前日本股市的状态“糟糕而且悲观”。近期最好的预期是股市在上半年维持目前水平，而不再下跌。

　　野村证券最新研报认为，日本政府和央行对抗通缩政策虽然初见效果，但日元回归升值轨道，美联储收缩刺激可能打压全球复苏，中国经济增速或放缓，加之4月1日起消费税上调等因素，都打击了投资者对日本市场的信心，这些综合因素对股市的负面影响可能不是日本央行加大宽松力度就能完全抵消的。