IPO开闸能否成就地方国企改革？

证监会在2013年最后一天发出有关批文，核准2014首批公司发行股份，标志着暂停13个月的新股发行（IPO）重新开闸。

IPO重新开闸并不仅仅是为投资者提供新的更多可供选择的投资品种，同时涉及众多利益主体及其行为的利益博弈与重整，这种博弈重整将深刻影响市场。这众多的利益主体及其行为包括地方政府及其打造国企改革“升级版”的努力。十八届三中全会决定提出在坚持公有制主体的基础上构建混合所有制经济，且以资本管理为中心的国资管理新模式，超越了传统的国有资产保值增值的国企改革思路，可以认为是传统国企改革的“升级版”。而站在国企改革新的历史时点，IPO重启将会被地方政府“锚定”，这一点是确定无疑的。当然时代变了，国企锚定股市，也已经超越了“股市为国企解困服务”的陈腐而又有害的旧理念。

这种“超越”有着制度优化方面的许多保证，使得人们将IPO重启与国企改革再次联系起来的时候，少了反感与恐慌，甚或产生一些期待，这是市场条件方面的良性变化。

促成这一变化的因素是IPO改革。通过引入“存量发行”、“破发回购”、强化发行人与控股股东、相关中介机构等责任主体的违法赔偿责任以及严格监管执法等政策措施，试图对市场一直以来广泛诟病的上市公司超募、大股东违规、市场操纵等问题进行有效治理，包括国企在内的公司上市无法再将股市作为“提款机”，需要诚实经营与实实在在的业绩成长作为股价的最基本支撑。应该说，市场情绪的变化对“升级版”国企改革展开提供了值得珍惜的宝贵基础。

在宏观层面，概而言之，IPO重启为地方政府国有资产证券化提供了一个平台：一则为国资提供市场化的定价机制，证券化后的国资市值将暴露低效与无效资产，使得国有资产估值向市场化方向大大迈进一步。二则IPO重启也给地方国资改革提供一个有效的资本运作平台，国有资本边界的扩展与收缩，通过收购兼并与被收购兼并等方式，国有资本管理可以更便捷、更有效率地展开。三则地方国有资产证券化也可以与地方政府债权融资形成互动。一个简单的观察是，出于地方国企与地方政府之间直接与隐性的利益关联，股权融资机会的增加有助于减少对债权融资的依赖，虽然地方国企与地方财政并不简单地等同，但二者的关系是毋庸置疑的，这其中有正向的影响，也有需要警惕与严格监控的方面。最后，从效果衡量角度来看，国资保值增值可类似于基金净值排行一样直观透明，可使得国有资本经营考核与监管更加便捷。

IPO重启与地方政府国企改革的微观效应在于，在“三高”问题被有效抑制之后，国企上市与其他类型公司上市一道，可以给资本市场提供更加丰富的品种选择。当然，它也可能因为股市供给扩容、资金抽离等方式对二级市场存量造成短期负面的冲击。其次，以国有企业盈利与公益边界划分为基础，在公益性行业，国企股权集中度需要保持；而国企改革“升级版”并不强调竞争性行业一味地战略退出，一些盈利性、竞争性行业过度集中的国有资本可能需要收缩。但基于国有资本经营效益衡量的目标导向，地方政府有强大的动机希望引入发展前景较好、有实力的战略投资者作为新股东入局以优化上市公司股权结构，共谋长久发展。而一些国资控制度过低、同时又有发展前景的行业可能会面临集中度增加。由此，国有资本的进退都可以对市场产生良性冲击。由于地方政府及其所属的国企数量庞大，其在通过二级市场进行“资本运作”的过程（基于合法、合规前提），也将会给二级市场投资者提供丰富的市场交易性的热点机会。当然，这个前景是基于地方政府出于对二级市场呵护与共赢的理性判断作出的。只要IPO改革与新的制度设计对包括地方政府在内各利益主体行为构成理性约束，这个展望就有一定的基础。

当然，有许多风险需要警示。基本要点就是大股东的理性需要制度约束保证，IPO新规实施与监管落实是否到位，以及新规实施过程中相伴的其他问题暴露能否被及时处置等等，将决定市场理性与信心的形成。其次是出于地方国企与地方财政之间直接与隐性的利益关联，尤其是一些显性与隐性债务问题突出、财政支出难以为继的地方，需要防范地方政府动用IPO股权融资变相取得收入、化解支出压力的冲动。其三是需防范地方政府通过IPO甩包袱、将经营风险直接扔向二级市场的动机与举动。而后两个方面，仍可以归结到需要严格IPO新规与市场监管进行约束这一根本上来。（傅子恒）